中金公司發(fā)布研究報告稱(chēng)，上半年大宗商品市場(chǎng)宏觀(guān)驅動(dòng)的供需錯配結束后，下半年結構性短缺可能尚未奏響。因此，展望明年，大宗商品的中期故事或許還沒(méi)有結束。持續來(lái)看，市場(chǎng)定價(jià)將繼續關(guān)注品種間的根本差異。 2024年大宗商品市場(chǎng)板塊排名為能源、有色金屬、貴金屬、黑色金屬、農產(chǎn)品。其中，能源和有色金屬持樂(lè )觀(guān)態(tài)度，貴金屬保持中性，黑色金屬和農產(chǎn)品相對謹慎。

前言：

“超級周期”是大宗商品市場(chǎng)長(cháng)期以來(lái)的熱門(mén)話(huà)題。學(xué)術(shù)界普遍將其定義為大宗商品價(jià)格長(cháng)期普遍上漲的趨勢。 2020年至2022年，在宏觀(guān)驅動(dòng)的供需錯配和庫存枯竭的背景下，大宗商品市場(chǎng)開(kāi)始了上半年同漲同跌的走勢，引發(fā)了超級周期的討論。 2023年以來(lái)，隨著(zhù)需求完成復蘇后回歸內生驅動(dòng)，市場(chǎng)也進(jìn)入以基本面差異為主的中期調整階段。供給主動(dòng)調整以適應需求放緩，價(jià)格正處于小幅觸底的過(guò)程中。進(jìn)一步分化。

中金公司主要觀(guān)點(diǎn)如下：

周期已至周期中期，投資不足的必要條件或已具備

商品的實(shí)物資產(chǎn)屬性是供給與需求的長(cháng)期博弈和綜合體現。因此，價(jià)格周期的背后實(shí)際上是供給周期和需求周期的重疊錯配和更新迭代?；仡櫄v史，從1900年至今的四次大宗商品超級周期都伴隨著(zhù)供應狀況的收緊。

近年來(lái)，除了疫情后全球供應鏈緩慢復蘇、惡劣天氣、逆全球化等外生沖擊降低供給彈性外，能源轉型中的綠色溢價(jià)和地緣風(fēng)險下的安全溢價(jià)推高了供應成本。上游能源和工業(yè)產(chǎn)品長(cháng)期投資不足的問(wèn)題也仍未得到解決。因此判斷，當周期進(jìn)入中期時(shí)，供應緊張可能已經(jīng)為超級周期的啟動(dòng)奠定了必要條件。

下半年的哨聲尚未吹響，仍需等待需求增長(cháng)趨勢的打破。

展望未來(lái)，大宗商品市場(chǎng)從中場(chǎng)“供需錯配”到下半年“產(chǎn)能荒”的轉變可能取決于需求趨勢的向上突破，而這可能依賴(lài)于傳統需求主體的增量貢獻，比如歐美國家。以中國和中國為代表的發(fā)達經(jīng)濟體的需求，受益于2000年以來(lái)工業(yè)化加速；也可能將希望寄托于以印度和“一帶一路”國家為代表的新興需求主體。

但就2024年而言，在疫情后恢復期的高增速尚未線(xiàn)性推算之后，需求增長(cháng)的趨勢可能仍不及預期，這也意味著(zhù)大宗商品上行周期的前提條件市場(chǎng)可能還不夠。一方面，傳統需求或仍面臨內生增長(cháng)動(dòng)能挑戰，國內房地產(chǎn)相關(guān)工業(yè)品需求或仍低迷，城市改革增量相對有限，歐美貨幣緊縮壓力滯后國家尚未感受到，再工業(yè)化仍需推動(dòng)。另一方面，印度及“一帶一路”國家工業(yè)化、城市化帶來(lái)的需求增量雖然可觀(guān)，但并不容易。印度農業(yè)發(fā)展逆風(fēng)、地緣政治風(fēng)險等不利因素持續存在。

中場(chǎng)的故事還有待繼續。 2024年大宗商品市場(chǎng)可能仍處于供需錯配狀態(tài)。

綜合以上分析判斷，上半年大宗商品市場(chǎng)宏觀(guān)驅動(dòng)的供需錯配結束后，下半年結構性短缺可能尚未響起。因此，展望明年，大宗商品的中場(chǎng)故事或許還沒(méi)有結束。市場(chǎng)定價(jià)將繼續關(guān)注品種之間的根本差異。 2024年大宗商品市場(chǎng)板塊排名為能源、有色金屬、貴金屬、黑色金屬、農產(chǎn)品。其中，能源和有色金屬持樂(lè )觀(guān)態(tài)度，貴金屬保持中性，黑色金屬和農產(chǎn)品相對謹慎。

具體來(lái)說(shuō)，能源和農產(chǎn)品的定價(jià)焦點(diǎn)可能集中在供給側。其中，能源或有望受益于供應緊張和供應風(fēng)險持續，而農產(chǎn)品價(jià)格將在增產(chǎn)預期下受到庫存修復；有色金屬和黑色金屬金屬市場(chǎng)的分化可能來(lái)自于新舊需求以及國內外需求增長(cháng)預期的差異。其中，有色金屬新能源屬性走強或提供底部?jì)r(jià)格支撐，國內黑色金屬需求仍面臨房地產(chǎn)庫存萎縮等不利因素。

風(fēng)險

地緣政治形勢、政策變化、惡劣天氣、經(jīng)濟增長(cháng)變化超出預期。

溫馨提示：投資有風(fēng)險，請謹慎選擇。